分析师：李超/林成炜研究助理：汤子玉配资网络配资炒股
来源：浙商证券宏观研究团队
]article_adlist-->具体参见2026年6月18日报告《重视通胀淡化市场，关注后续改革进程──6月美联储议息会议传递的信号》，详见小程序链接。 ]article_adlist-->核心速递
本月联储按兵不动符合预期，点阵图指向年内不降息（但近半数委员年内希望加息，沃什点阵图投下弃权票）；声明公布后，市场充分计价年内1次加息预期。数量政策方面，议息声明继续重申将维持准备金合理充裕，缩表预期有所弱化。
未来指引方面：沃什明确不再前瞻指引，但将在政策指引、资产负债表、数据来源及使用、生产力和就业、通胀框架五个方向成立工作组，表现出较强的改革导向，我们认为分别对应前瞻指引改革、未来缩表框架、决策数据的调整（尤其是更注重数据趋势而非时点数据）、AI框架下的就业评估调整以及潜在的通胀锚定调整。此外，我们认为还需持续跟踪工作小组是否将引入联储外部成员。未来仍需重点关注其后续改革进程。
此外，沃什明确提出不在意议息会议期间的市场表现，极力淡化市场对联储决策的影响。
整体而言，本次议息会议沃什屡次强调对通胀目标的坚守和对金融市场的“淡化”，传递了鹰派信号。但展望未来，我们认为K型分化背景下，居民端消费力偏弱，对上游涨价承接力不足，PPI和CPI以及PCE的剪刀差将持续走阔。在此背景下，我们认为联储更着眼于PCE且年内仍具备降息可能。从沃什关注的截尾平均PCE来看，2月以来通胀还小幅下行。
联储如期按兵不动
利率区间方面，本月联储按兵不动，政策利率维持在3.5%-3.75%区间。
数量政策方面，议息声明继续重申将维持准备金合理充裕。
未来指引方面：沃什明确不再前瞻指引，但将在政策指引、资产负债表、数据来源及使用、生产力和就业、通胀框架五个方向成立工作组，表现出较强的改革导向，我们认为分别对应前瞻指引改革、未来缩表框架、决策数据分析方法的调整、AI框架下的就业评估调整以及潜在的通胀锚定调整。此外，我们认为还需重点关注工作小组是否将引入联储外部成员。
此外，沃什明确提出不在意议息会议期间的市场表现，极力淡化市场对联储决策的影响。
议息会议期间，美股整体下跌，10年美债利率和美元指数整体上行。
点阵图指向年内不降息，沃什疑似“弃权”，通胀预测体现“一次性”特征
点阵图指向年内不再降息，且9位委员投票年内加息。点阵图中有一位委员缺席，指向沃什未在点阵图中“投票”。点阵图公布后，联邦基金利率期货充分定价年内加息1次预期。
GDP方面，6月联储将2026年美国的经济增速预期下修至2.2%（前值2.4%）。失业率方面，2026年失业率预测小幅下修至4.3%（前值4.4%）。通胀方面，年内PCE预期由前值2.7%上修至3.6%，但对于2027年的PCE预期仍为2.3%，指向联储认为当前通胀属于一次性冲击。
K型分化下关注CPI和PPI剪刀差，年内仍有一次降息可能
一是CPI上行核心是能源拉动。截至5月美国CPI同比增4.2%（前值3.8%），核心CPI增2.8%（前值2.7%），结构上来看服务拉动2.1%、商品拉动0.2%、食品拉动0.4%、能源拉动1.5%。能源是通胀上行的主要边际变化，截至5月CPI同比较冲突前2月2.4%上升1.8%，从推动力来看服务贡献0.3%（主要是租金），能源贡献1.5%，商品和食品持平。剔除食品、住房、能源后的分项仅拉动CPI增1.1%，自2月以来上行仅0.2%，联储能源冲击报告显示能源冲击在8个月内完全传导（成本驱动调价，而非工资通胀螺旋），当前对下游的传导并不顺畅。
二是CPI-PPI剪刀差走阔，上游涨价向下游传导不顺。2月以来美国CPI由2.4%上行至5月4.2%；PPI由3.4%上行至6.4%，PCE由2.9%升至4月3.8%。CPI-PPI剪刀差由2月-1%走阔至-2.2%，且整体呈现出PPI超预期高，CPI超预期低的结构特征，我们认为K型分化背景下，居民端消费力偏弱，对上游涨价承接力不足，PPI和CPI以及PCE的剪刀差将持续走阔。在此背景下，我们认为联储更着眼PCE且年内仍具备降息可能。从沃什关注的截尾平均PCE来看，2月以来通胀还小幅下行。一是2月以来美联储截尾PCE持平，达拉斯联储截尾平均PCE2月2.3%、3月2.4%、4月2.3%。
二是我们使用截尾PCE的相似方法，建立模型用CPI数据进行截尾均值拟合。我们的模型显示，当前增速最高被“掐头”的分项主要是住房和能源，而“去尾”的分项为汽车、医疗医保、家具等，5月数据整体“通胀中枢”仅小幅由4月2.3%上行至2.4%。泰勒规则对应年内仍有1次降息空间。
缩表年内难以落地，且可能是“放松监管”而非“收紧流动性”
我们提示，沃什“缩表”体现长期视角下打击金融空转的政策目标，但现实约束下联储年内落地困难。
现实压力：一是美国流动性现状“紧平衡”，截至2026年6月10日，商业银行准备金3.1万亿美元，约占美国GDP（考虑5%名义增长）的9.67%，略高于9%的准备金不充分“阈值”。
二是AI融资依赖非银，非银融资处于流动性分层末端对数量政策敏感。26年Q1惠誉追踪的私募信贷BDC仍仅兑付了12.3%的赎回申请。同时美联储金融稳定报告显示BDC资金从流入转为流出，对应AI融资仍面临数量型阻力。
三是27年美国财政预算可能面临阻力。白宫2027财年预算要求将国防支出提高至 1.5 万亿美元，较 2026 年增加 44%，同时压降教育、住房、科研、能源补助等非国防项目，一方面参议院拨款委员会民主党领袖帕蒂·默里（Patty Murray）表态将“否决特朗普预算、让国会重新写一份”。另一方面参议院拨款委员会、共和党人苏珊·柯林斯（Susan Collins）也明确反对部分项目削减，预算谈判存在跨党派阻力。政府关门可能再度扰动银行准备金，进而约束联储缩表操作。
从理论缩表路径来看，缩表可能是维持充裕准备金框架的同时，通过降低银行准备金需求进行。特朗普前白宫经济顾问委员会主席米兰以联储身份在26年3月发布《缩减美联储资产负债表用户指南》，指出缩表具体路径可能包括容忍EFFR波动，降低银行对准备金需求（中性可缩表3500亿美元）；改革流动性压力测试（中性可缩表1250亿美元）；允许银行以“高质量流动性资产”（主要是贷款）计入流动性覆盖率（LCR）监管（中性可缩表2500亿美元）；放宽流动性覆盖率（LCR）要求（中性可缩表1250亿美元）等路径来实现。体现沃什缩表的“实质”是放松金融监管而非抽紧流动性。米兰也表态缩表“至少需要一年、很可能数年时间才能启动”。
美股防范非线性风险，美元指数+美债利率宽幅震荡
美股趋势性上行，需防范非线性风险：美国经济K型分化，仍看多K型“上脚”科技表现。下半年联储加息+缩表预期均有回摆空间，同样利好美股。我们认为美股需要重点防范的并不是AI叙事的结束，而是来自以汇率体系为代表的外部风险冲击。当前美伊虽然有缓和预期，但以色列影响下中东仍有不确定性。
我们预计10年期美债收益率在4.5%至4%的区间内宽幅震荡：核心通胀维持温和、就业继续降温，年内一次降息仍将支撑中短端利率下行；但长端美债受财政供给、期限溢价和油价扰动影响更大，下行过程可能并不顺畅，收益率曲线可能陡峭化。
美元指数同样可能保持95-100的区间震荡。
>>风险提示
美国通胀超预期恶化；美元流动性风险超预期恶化。
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